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　　来源：中金点睛

　　Abstract

　　摘要

　　中东冲突无疑是当下全球经济面临的最不确定因素
，其演变对不同经济体的潜在影响差别可能很大 。进口能源依赖度无疑是决定中东冲突对经济影响的重要变量，但一个经济体所处的阶段及其政策空间也至关重要
。我们借此以对比美国和中国的宏观经济政策思维入手 ，探讨两个国家的经济走势。

　　中美都经历过金融周期大调整和新冠疫情两大冲击
，但两个国家应对冲击的方式差别比较大 。金融周期是房价与信贷互相加强而形成的长周期
。美国于2007年左右出现金融周期的调整，而中国于2021年下半年开始经历楼价下行。在面对两大冲击时 ，美国更多采用凯恩斯主义（松货币
、宽财政）刺激需求
，在结构性改革（比如后凯恩斯主义所倡导的措施）方面举步维艰 。结果是其短期增长复苏快，但长期可持续性存疑 ，政府债务率攀升、通胀回落缓慢就是佐证。与此相反，中国在面临类似冲击时
，更重视结构性改革（比如加强金融监管 、加快分配改革、大力支持创新
、加速绿色转型），而在短期刺激方面一直偏谨慎 ，结果是经济复苏偏慢
，但可持续性较美国强
。

　　美国面临供给不足，而中国面临需求不足 ，这意味着中东冲突这种供给冲击对美国的负面影响或将明显大于中国。中东冲突以来
，中国股市表现好于美国也说明投资者对中美经济和市场的信心不同 。我们认为，中东冲突或将增添全球滞胀风险 ，间接增添我国出口的不确定性
，但鉴于中国对海外能源的依赖明显低于欧日韩等竞争对手，再加上我国技术进步提速 ，出口份额有可能得到提升
。2026年中国实际GDP增速可能小幅低于去年
，但名义增速或将上升，不过行业间利润分化可能加剧。当然 ，如果外部冲击持续加大，政策对冲力度可以加码以顺利实现增长目标 。

　　授人以鱼不如授人以渔
。如果简单地将短期扩张政策比喻为“鱼
”
，而将中长期改革比喻为“渔”，那么美国的政策是以“鱼 ”代“渔
” ，而中国更似以“渔”代“鱼 ”
，今年的《政府工作报告》更加重视增长的可持续性。不过，我们不应将短期扩张政策与结构性政策对立起来 ，二者可以互补 。在私人债务负担尚需减轻的情况下
，适当加码需求扩张政策也有利于结构性改革的顺利推进
。

　　Text

　　正文

　　市场对中国经济前景偏积极，对美国偏谨慎

　　一段时间以来 ，虽然中国经济基本面仍然比较弱、美国经济表现相对较强
，但两国资本市场的表现出现分化。美国股市表现不及中国股市，中东冲突以来 ，美国股市的波动大于中国 。图表1对比了中美综合PMI指数 、股市指数
、名义有效汇率指数的差距
，去年四季度以来，中国PMI指数相对于美国走弱 ，人民币汇率相对偏稳，而股市相对走强
。这说明
，即使目前中国经济表现弱于美国，但市场对中美经济前景的信心出现分化 ，对美国前景偏谨慎
，而对中国经济前景偏积极（图表1）。

　　图表1：中美经济基本面与资产价格背离

　　资料来源：Wind，中金公司研究部

　　如何理解这个现象？我们认为 ，这一定程度上是因为
，中美都经历过金融周期大调整和疫情的冲击，但应对方式迥异 。金融周期是指房价与信贷互相加强而形成的长周期 ，美国于2007年左右经历金融周期见顶转向
，中国于2021下半年开始经历房价下行。虽然金融周期是内生冲击，而疫情是外生冲击 ，但这些冲击都会暴露出各个经济体一些深层次的问题
。金融周期上行带来资产泡沫、贫富分化
，金融周期下行带来去杠杆 、资产缩水
、需求不足等问题。而新冠疫情充分反映了供给的重要性以及完整供应链的优势 。

　　应该如何应对这些冲击？理